(一季度回顾和宏观分析见上篇)
【导语】2024年一季度，原油价格震荡上涨，供应主导价格变动逻辑，尤其地缘扰动升级放大油价波动幅度。二季度如果宏观情景美联储6月降息同时实现经济“软着陆”、需求情景之下旺季消费现实符合预期、供应情景之下欧佩克二季度产量和当前持平、美国原油产量保持高位、中东和欧洲地缘局势未出现缓和信号，预计原油价格先跌后涨，整体偏强运行。
核心观点摘要：
宏观情景：3月FOMC会议后降息路径变动不大，但美联储上调2024年通胀预期，意味着今年内通胀还会多有反复，原油价格可能居高不下。而且预计10年期美债收益率从高位回落的幅度受限，通胀预期还将保持在2%以上，WTI将在70美元以上偏强运行。从持仓来看，一季度多空比最高回升至4.15，短期内多头获利离场或空头加仓的可能性提升，对应油价表现为震荡回调。但地缘风险事件突发的情况下多空比也存在进一步冲高的机会。
供应情景：OPEC+维持自愿减产决议至二季度末，其中OPEC 12国贡献70%以上的减产量，伊拉克加强出口量约束以弥补今年以来超出配额的部分，此外欧洲某国受袭击事件影响也存在石油产品出口量下降的预期，并且官方加强对企业出口量的约束以履行减产承诺。但夏季消费旺季到来时，利益驱动下部分国家出口增加的意愿可能更强，减产执行率或面临更大挑战。美国原油产量预计保持1310-1330万桶/日的水平。总体来看，供应端的弹性还在OPEC，乐观预期下二季度欧佩克产量可能和当前持平，但增产概率大于减产概率。
需求情景：二季度将迎来夏季消费旺季，4-6月油品需求可能呈现先弱后强的走势，而且4月炼厂集中检修较多，二季度中美炼厂开工率或都呈现先降再回升的趋势，4月需求淡季期间油价或面临回调。从各地区制造业复苏情况来看，增长潜力更集中在中美以及其他新兴市场，可能支撑WTI维持相对Brent偏强的格局。一季度市场主要交易地缘和供应逻辑，二季度大概率需求表现进入视野，油价走向还需要观望现实需求能否兑现增长预期。
综合来看，宏观情景美联储6月降息同时实现经济“软着陆”，需求情景之下旺季消费现实符合预期，供应情景之下欧佩克二季度产量和当前持平、美国原油产量保持高位、中东和欧洲地缘局势未出现缓和信号，那么预计未来三个月WTI月均价将会在2024年4月份78.49美元/桶，5月份79.28美元/桶，6月份82.22美元/桶。
二、二季度驱动因素分析和预测
2.2供应情景总结：OPEC+维持自愿减产决议至二季度末，其中OPEC 12国贡献70%以上的减产量，伊拉克加强出口量约束以弥补今年以来超出配额的部分，此外欧洲某国受袭击事件影响也存在石油产品出口量下降的预期，并且官方加强对企业出口量的约束以履行减产承诺。但夏季消费旺季到来时，利益驱动下部分国家出口增加的意愿可能更强，减产执行率或面临更大挑战。美国原油产量预计保持1310-1330万桶/日的水平。总体来看，供应端的弹性还在OPEC，乐观预期下二季度欧佩克产量可能和当前持平，但增产概率大于减产概率。
OPEC+：
根据OPEC月报，1月OPEC 12国环比减产近36万桶，为去年7月以来的最大幅度，主要减产贡献在利比亚油田爆发抗议活动而阶段性停产;2月OPEC 12国总产量环比增加20.3万桶/日，达到2657.1万桶/日，接近去年9月水平，利比亚产量恢复，伊拉克小幅减产后产量仍超出配额约20万桶。伊拉克官方表示，将在未来几个月把原油出口减少到330万桶/日，以抵消1月以来出口超过欧佩克配额的部分。根据路透最新调查，3月OPEC环比减产约5万桶，其中伊拉克和尼日利亚原油日产量降幅最大，从现实结果来看，伊拉克履行减产承诺也能够提振市场对OPEC减产执行率的信心。
但减产的执行可能在二季度受到挑战。根据IMF去年10月经济展望报告中的预测，2024年中东产油国的财政收支平衡油价均值较2023年下降，伊拉克、科威特、利比亚、阿曼、沙特、阿联酋六国的财政收支平衡油价均值为69.8美元，较去年的71.1美元减少了1.3美元。其中沙特降幅较大，从2023年的85.8美元降至79.7美元。当前布伦特在地缘冲突升级的影响下已经加速冲到88美元附近水平，远高于中东多数主要产油国的财政收支平衡价位。因此，尽管减产决议大概率延长至二季度末，但夏季消费旺季到来时，利益驱动下部分国家出口增加的意愿可能增强，减产执行率或面临更大挑战。总体来看，乐观预期下二季度欧佩克产量可能和当前持平，增产概率大于减产概率。
欧洲某国方面，由于今年以来乌克拉多次通过无人机袭击欧洲某国炼厂，路透统计显示已经有14%的炼能在无人机的袭击下受损。对石油供应来说存在两个问题：一是精炼油品供应收紧，2月欧洲某国已禁止了汽油出口以优先保障国内供应，炼能受损后柴油、石脑油、燃料油等重要油品的出口量可能也会下降;二是无法存储的原油可能短期以出口的方式消耗，不过欧洲某国宣称已督促企业严控出口量以履行减产承诺。因此综合来看，在原油减产的基础上，精炼油品出口量下降会进一步加剧供应紧张程度。
美国：
一季度美国原油产量多数时间保持高位，但未能进一步突破1330万桶/日的峰值水平。除寒潮影响之外，美国原油产量保持在1310-1330万桶/日的水平。1月寒潮天气影响下，部分油田暂时关闭，产量阶段性大幅减少，2月之后产量基本恢复。
在美国钻井数持续下降的情况下，去年美国原油产量明显增长的关键在于技术升级提高了单井产量，但最有效提高产量的方式依然是增加钻井数量。当前未完井数量已经降至2014年以来的最低点，但降幅收窄，同时新井数量回升，未来美国原油产量还有小幅增长的可能。EIA报告预计2024年美国原油产量将持续增长，至年末12月可能涨到1354万桶/日，相比于最高纪录1330万桶/日还将增产24万桶/日。不过这部分增量是分摊至全年的，对二季度整个供应端的影响较小。预计二季度美国原油总产量较一季度略高，但主要还保持在1310-1330万桶/日范围，变化不大。
2.3需求情景总结：二季度将迎来夏季消费旺季，4-6月油品需求可能呈现先弱后强的走势，而且4月炼厂集中检修较多，二季度中美炼厂开工率或都呈现先降再回升的趋势，4月需求淡季期间油价或面临回调。从各地区制造业复苏情况来看，增长潜力更集中在中美以及其他新兴市场，可能支撑WTI维持相对Brent偏强的格局。一季度市场主要交易地缘和供应逻辑，二季度大概率需求表现进入视野，油价走向还需要观望现实需求能否兑现增长预期。
一季度在汽油需求回暖的带动下，汽油裂解价差整体上涨，尤其3月之后涨幅明显增大。截至3月28日收盘，3月美国汽油裂解价差均值31.29美元/桶，虽然低于去年同期，但仍处于2018年以来同期高位水平;燃油裂解价差月均值31.37美元/桶，同样处于2018年以来的强景气区间，但走势和汽油分化明显。而且，虽然汽油裂解价差表现整体偏强势，但随着油价攀升至80美元以上的高位，汽油裂解价差止涨转跌，同时美燃油和欧柴油裂解价差均在3月下旬出现加速下跌趋势。
从油品季节性来看，一般美国汽油消费旺季从5月逐渐开启，欧洲柴油消费旺季从三季度逐渐开启，南亚、中东地区夏季发电旺季期间高硫燃料油需求增加。因此，二季度油品需求可能呈现先弱后强的走势，4月需求淡季期间油价或面临回调。
从炼厂开工率来看，当前美国炼厂开工率高于近五年同期均值水平，但低于去年同期和今年1月水平，4月春检期间开工率或进一步下降，5月和6月逐渐回升。此外，2024年是中国主营炼厂的检修大年。据卓创资讯统计，4-6月期间国内有多家主营炼厂存在检修计划，尤其4月集中检修较多，预计4月有近5000万吨/年的炼能将进入检修，且检修一般在一个半月以上。同时，高油价使得国内独立炼厂利润亏损，春节假期后地炼开工负荷率偏低，3月期间不足60%，计划4月结束检修的地炼涉及炼能不到800万吨/年。因此总体来看，4月国内原油加工量将下降，5月和6月逐步回升。总体来看，二季度中美炼厂开工率或都呈现先降再回升的趋势。
从宏观的视角来看，一季度全球制造业有复苏趋势，尤其3月中美制造业PMI均回到景气区间，并且新订单需求增长都是重要的拉动力量。但同时欧元区制造业PMI连续20个月以上处于收缩区间。因此对原油需求来说，增长潜力更集中在中美以及其他新兴市场，这可能支撑WTI维持相对Brent偏强的格局。
三、总结和展望
基于全球制造业复苏预期偏强、通胀预期上调和地缘局势升级带来的风险溢价增加，我们上调了二季度油价预测值，但维持先跌后涨的趋势判断不变。
基准情景下(宏观情景美联储6月降息同时实现经济“软着陆”;需求情景之下旺季消费现实符合预期;供应情景之下欧佩克二季度产量和当前持平、美国原油产量保持高位、中东和欧洲地缘局势未出现缓和信号)，那么预计未来三个月WTI月均价将会在2024年4月份78.49美元/桶，5月份79.28美元/桶，6月份82.22美元/桶。
说明(1)本报告中有关对国际油价的预判结论，仅是我们依据当前市场情景下形成的学术交流观点，不排除今后市场发生变化后对有关预判结论重新修正。本报告中有关价格预测结论以及其它有关观点，仅为与关注国际油价以及国际石油市场的人士作观点交流，不构成对有关人士的经营建议。
(2)本报告预测参照价格为WTI油价，这是考虑到本情景因素分析中，多数变量来自于美国经济与市场以及WTI油价有更明显金融属性的缘故�？梢宰们槎訵TI价格作出价差修正后得出对布伦特油价的预测。
(更多分析和数据敬请关注卓创资讯《国际油价情景分析报告》，我们将分别从宏观和供需情景为您提供专业方法论和原油价格预测逻辑：https://vip.sci99.com/pages/report-list.html?orderid=1&classid=11，“产业研究报告”板块)
